O que é estrutura de capital?
Uma empresa se financia com dinheiro emprestado (dívida) e dinheiro dos donos (capital próprio). Os credores recebem primeiro e têm retorno fixo; os acionistas ficam com o que sobra, que pode ser nada ou uma fortuna. O próprio capital pode ser dividido em classes de ações com o mesmo direito aos lucros, mas direitos de voto muito diferentes.
Por que isso importa para o valor de uma empresa
- Por ação ou no total. Uma ação é uma fatia, e o número de fatias muda com captações, pagamento em ações e desdobramentos. Por isso o Stonkometer trabalha com o valor total e divide por todas as ações que existem ou podem ser criadas.
- A dívida vem primeiro. O valor do capital próprio é o valor da empresa menos a dívida líquida. Uma empresa com muita dívida ou contratos de computação deixa menos para os acionistas.
- Controle tem preço. Estudos com empresas americanas mostram que o valor tende a ser maior quando os insiders têm mais da economia, e menor quando têm muito mais votos do que participação econômica. Fato
Num relance
| Empresa | Quem controla | Participação econômica deles | Votos deles | Conselho |
|---|---|---|---|---|
| SpaceX | Elon Musk | 46% | 84% | Todas as cadeiras, na prática |
| Tesla | Sem controlador; Musk é o maior acionista | 19.8% | 19.8% | Eleito por todos os acionistas |
| Anthropic | Long-Term Benefit Trust e a LLC dos cofundadores | Nenhuma por meio dessas classes | 50,1% (fundadores) | Trust: a maioria; o resto por voto |
| OpenAI | OpenAI Foundation | 26% | Direitos especiais | Todas as cadeiras |
Dívida e compromissos num relance
| Empresa | Caixa e aplicações | Dívida | Caixa líquido | Compromissos de gastos |
|---|---|---|---|---|
| SpaceX | $89.9B | $39.0B | $50.9B | $37.8B |
| Tesla | $45.4B | $9.5B | $35.9B | Nenhum divulgado |
| Anthropic | $132B | $6.2B | $125B | Em branco no S-1 |
| OpenAI | Não divulgado | Não divulgado | Não divulgado | $1.40T |
Nenhuma das quatro é muito endividada no sentido usual: três têm mais caixa do que dívida. O risco está nos longos contratos de computação, que duram anos e precisam ser pagos com ou sem a receita. Nossa opinião
Participação econômica x controle, empresa por empresa
Cada barra soma 100%. Compare a primeira (quem fica com o dinheiro) com as outras duas (quem decide).
SpaceX
Fato Classe A: um voto por ação, vendida ao público. Classe B: dez votos por ação, em grande parte de Elon Musk.
- Os 46% de Musk incluem 1,3 bilhão de ações Classe B restritas do seu pacote de desempenho, com as quais ele pode votar antes de serem liberadas. Sem elas, ele tem cerca de 36%.
- A SpaceX é uma "controlled company" pelas regras da Nasdaq, então pode dispensar algumas exigências de independência do conselho.
- Ações emitidas desde o IPO, como as da compra da Cursor, reduziram um pouco esses percentuais: havia 13.581 milhões de ações em circulação em 15 de outubro de 2026.
Fonte: Prospecto de IPO da SpaceX, ações em 1º de maio de 2026 após o IPO.
Tesla
Fato Uma só classe de ações ordinárias: um voto por ação.
- Os 19,8% de Musk incluem 286,4 milhões de ações restritas do exercício do pacote de 2018, com as quais ele pode votar.
- As 423,7 milhões de ações do pacote de 2025 já foram emitidas, mas votam na mesma proporção que todas as outras até serem conquistadas. Se ele conquistar todas, sua participação sobe para cerca de 28%.
- 207,5 milhões de ações de Musk estão dadas em garantia de empréstimos pessoais.
Fonte: Proxy statement de 2026 da Tesla, ações em 30 de setembro de 2026.
Anthropic
Fato Classe A: um voto, vendida ao público. Classe N: sem voto, sobretudo de parceiros estratégicos. Classe E: funcionários, voto só em poucos temas. Classe T: do Long-Term Benefit Trust, elege a maioria do conselho. Classe F: uma única ação da LLC dos sete cofundadores, que vale 50,1% de todos os votos. As classes E, T e F não têm direitos econômicos.
- Juntos, o Trust e a LLC dos fundadores podem eleger todo o conselho, por meio de classes de ações sem direitos econômicos.
- Os cinco trustees não podem ter ações da Anthropic e recebem uma remuneração fixa em dinheiro.
- Os 50,1% dos fundadores não diminuem quando a Anthropic emite mais ações. Eles acabam quando restam menos de três dos sete cofundadores por 90 dias.
Fonte: S-1 da Anthropic, 26 de outubro de 2026; os percentuais de participação ainda estão em branco.
OpenAI
Fato A OpenAI Group PBC é fechada. A OpenAI Foundation, sem fins lucrativos, tem direitos especiais de voto e governança.
- A fundação também tem um warrant para receber mais ações se o valor da OpenAI subir mais de dez vezes após 15 anos.
- A participação da Microsoft valia cerca de $135B na época; ela não controla o conselho.
- Os procuradores-gerais da Califórnia e de Delaware não se opuseram ao plano depois que a OpenAI acrescentou compromissos sobre segurança e sua missão.
Fonte: Recapitalização da OpenAI, 28 de outubro de 2025; as rodadas seguintes diluíram essas participações.
Nossa opinião Nossa visão. As quatro separam dinheiro de controle, por motivos diferentes. Na SpaceX, isso mantém um fundador no comando; na Anthropic e na OpenAI, a ideia é proteger uma missão; na Tesla, Musk tem um quinto dos votos e disse querer cerca de um quarto. Comprar qualquer uma delas é comprar uma fatia dos lucros, não voz sobre como eles são gerados. Isso não é ruim em si: pesquisas sugerem que o controle dos fundadores ajuda empresas jovens e custa mais à medida que envelhecem. Fique de olho no que acontece quando os fundadores saem ou quando os interesses se chocam, como numa possível combinação SpaceX-Tesla.
Glossário: propriedade e controle
- Estrutura de capital
- Como uma empresa se financia: dinheiro emprestado (dívida) e dinheiro dos donos (capital próprio), e como o capital é dividido em classes de ações com direitos diferentes.
- Valor do capital próprio x valor da empresa
- O valor do capital próprio, ou valor de mercado, é quanto valem todas as ações. O valor da empresa (enterprise value) soma a dívida e subtrai o caixa: quanto vale o negócio inteiro para credores e donos juntos.
- Ação ordinária
- Ação comum: um direito sobre o que sobra depois que todos os outros são pagos, em geral com voto.
- Ação preferencial
- Ação paga antes das ordinárias numa venda ou liquidação. Startups a vendem a investidores, e ela costuma virar ordinária no IPO.
- Nota conversível
- Um empréstimo que vira ações depois. Parte do investimento da Amazon na Anthropic foi feita assim.
- Opções, RSUs e ações restritas
- Pagamento em ações. Opções são o direito de comprar ações a um preço fixo; RSUs prometem ações no futuro; ações restritas são emitidas agora, mas retomadas se as condições não forem cumpridas.
- Ações totalmente diluídas
- Todas as ações existentes mais as que opções, RSUs, warrants e conversíveis podem criar. O valor por ação deve usar essa contagem.
- Diluição
- Quando novas ações são emitidas, cada ação existente fica com uma fatia menor da empresa.
- Desdobramento de ações
- Uma ação vira várias mais baratas; o valor total não muda. A Tesla desdobrou 5 para 1 em 2020 e 3 para 1 em 2022, e por isso mostramos o valor total, não o preço da ação.
- Participação econômica (direitos sobre o fluxo de caixa)
- Sua parte dos dividendos, do dinheiro de uma venda e do valor da empresa.
- Controle
- O poder de eleger o conselho, aprovar fusões e mudar as regras.
- Ações de duas classes
- Duas ou mais classes de ações com os mesmos direitos econômicos, mas votos diferentes por ação.
- Ações de voto plural
- Ações com mais de um voto cada, como a Classe B da SpaceX, com dez votos.
- Ações sem direito a voto
- Ações com direitos econômicos, mas sem voto, como a Classe N da Anthropic.
- A cunha (wedge)
- A diferença entre a fatia de votos de alguém e sua fatia da economia. Pesquisas ligam uma diferença maior a decisões piores para os acionistas de fora.
- Empresa controlada (controlled company)
- Uma empresa listada em que uma pessoa, grupo ou entidade controla mais da metade dos votos para eleger conselheiros. Pode dispensar algumas regras da bolsa, como ter maioria de conselheiros independentes.
- Empresa de benefício público (PBC)
- Uma empresa cujos conselheiros precisam equilibrar os interesses financeiros dos acionistas com uma finalidade pública declarada e os interesses das pessoas afetadas. Anthropic e OpenAI Group são PBCs.
- Controle por trust ou fundação
- Controle nas mãos de um órgão com pouca ou nenhuma participação econômica, criado para proteger uma missão, não para obter retorno.
- Cláusula de extinção (sunset)
- Uma regra que encerra direitos de voto especiais após um prazo ou evento, como a saída dos fundadores.
- Acordo de voto
- Um acordo que fixa como certas ações votam. As ações ainda não conquistadas do pacote de 2025 da Tesla votam na mesma proporção que todas as outras.
Perguntas frequentes
Quem é dono da SpaceX?
Elon Musk tem cerca de 46% das ações da SpaceX, contando 1,3 bilhão de ações restritas de desempenho, e cerca de 84% dos votos por meio das ações Classe B com dez votos cada (prospecto, junho de 2026). O resto pertence a investidores públicos e privados, funcionários e primeiros apoiadores.
Quanto da Tesla Elon Musk tem?
Cerca de 19,8% das ações e dos votos da Tesla (proxy statement, outubro de 2026). O pacote de 2025 pode levar isso a cerca de 28% se a Tesla atingir todas as metas.
Quem controla a Anthropic?
Dois órgãos sem participação econômica por meio de suas ações especiais: o Long-Term Benefit Trust elege a maioria do conselho, e uma LLC dos sete cofundadores tem 50,1% dos votos dos acionistas após o IPO. Google e Amazon são grandes investidores com participação limitada.
Quem é dono da OpenAI?
Na recapitalização de outubro de 2025, a Microsoft tinha cerca de 27%, a OpenAI Foundation, sem fins lucrativos, 26%, e funcionários e outros investidores 47%. A fundação nomeia todo o conselho.
O que é uma estrutura de duas classes de ações?
Duas ou mais classes de ações com os mesmos direitos econômicos, mas votos diferentes, para que os fundadores mantenham o controle mesmo vendendo a maior parte da economia. Alphabet, Meta e SpaceX usam uma.
Se eu comprar ações, tenho voz?
As ações da Tesla e as ações Classe A da SpaceX e da Anthropic votam, mas na SpaceX e na Anthropic os acionistas de fora não conseguem vencer quem controla. Cada ação ainda tem os mesmos direitos econômicos das ações dos controladores.
Leituras sérias
- Gompers, Ishii and Metrick, "Extreme Governance: An Analysis of Dual-Class Firms in the United States", Review of Financial Studies (2010). O valor sobe com a participação econômica dos insiders e cai com seus votos extras.
- Masulis, Wang and Xie, "Agency Problems at Dual-Class Companies", Journal of Finance (2009). Quanto maior a diferença entre votos e participação econômica, mais os CEOs ganham e piores são suas aquisições.
- Kim and Michaely, "Sticking Around Too Long? Dynamics of the Benefits of Dual-Class Voting" (2019). Empresas jovens de duas classes vão tão bem quanto as outras; a vantagem some com o tempo.
- Bebchuk and Kastiel, "The Untenable Case for Perpetual Dual-Class Stock", Virginia Law Review (2017). A defesa de cláusulas de extinção que acabem com as ações de voto plural após 10 a 15 anos.
- Bebchuk and Kastiel, "The Perils of Small-Minority Controllers", Georgetown Law Journal (2019). Por que controlar com uma pequena participação econômica cria conflitos de interesse.
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